В опубликованном вчера резюме обсуждения ключевой ставки на заседании 25 октября Банк России еще раз обозначил жесткую позицию и подтвердил готовность повышать ключевую ставку дальше в условиях доминирования проинфляционных рисков. Мы оцениваем вероятность повышения ключевой ставки на заседании в декабре как очень высокую и ставим наш базовый прогноз по ставке на пересмотр. Шаг повышения будет понятен после публикации детальных данных за сентябрь-октябрь (инфляция, инфляционные ожидания, заработные платы, динамика кредитования).

Бюджетный импульс – неизменный фактор для настороженности. Регулятор предполагает, что к октябрю лишь часть дополнительных бюджетных расходов проявлялась в динамике спроса (напрямую и через кредиты компаниям). Реализация полного эффекта ожидается до конца года.

КС (ключевая ставка) на уровне 21% – (временный) компромисс между 20% и 22%. Участники обсуждения в октябре согласились, что ставка 20% была бы не соразмерна проинфляционным рискам, а более смелый шаг (22%) мог бы привести к росту волатильности на финансовых рынках.

Выдачи кредитов физлицам в октябре упали на 20% относительно сентября, сообщает консалтинговая компания Frank RG. Выдачи необеспеченного кредита физлицам в октябре снизились на 29% к сентябрю и почти наполовину к августу. Автокредитование в прошлом месяце сократилась на треть после рекордных выдач в преддверии повышения утильсбора. Объемы выдачи по ипотеке стабильны и в среднем за последние три месяца составляют 360-370 млрд руб. в месяц. 

Кредитование населению резко сократилось в октябре, корпоративный сектор следующий. По нашим оценкам, сокращение кредитования эквивалентно снижению спроса в размере 2,0-2,5% ВВП в годовом выражении при прогнозируемом росте ВВП на 3,7% в 2024 г.

Экономика находится в фазе охлаждения. Мы считаем, что наблюдаемое сокращение кредитования отражает охлаждение экономики. Сокращение кредитного импульса позитивно для достижения цели по инфляции.

Высокие ставки и ужесточение пруденциальных нормативов резко остудили выдачу кредитов физлицам в октябре. Сокращение кредитного импульса поможет добиться цели по инфляции, но приведет к снижению выручки и прибыли компаний.

Вслед за обновлением базового среднесрочного прогноза ЦБ РФ обновил и свои альтернативные сценарии. В дезинфляционном сценарии регулятор предполагает увеличение предложения за счет инвестиций, осуществленных в последние годы. В результате ценовое давление ослабится, и средние уровни ставки в 2025 году будут ниже, чем в базовом сценарии, но все еще высокими – 15-18%. В проинфляционные условия ЦБ закладывает устойчиво высокий спрос, рост доли расходов бюджета на льготное кредитование и повышение тарифов на импорт.

На этом фоне потребуется удержание среднегодовой ставки у 20-23% в предстоящем году. Наконец, рисковый сценарий предполагает начало мирового финансового кризиса и резкое сокращение российского ВВП, что тем не менее потребует от ЦБ сохранение ставки в среднем у 22-25% в предстоящем году. В результате риски дальнейшего ужесточения ДКП остаются высокими, а даже в наиболее позитивных сценариях ключевая ставка, по сигналам ЦБ, останется высокой надолго.

По итогам прошлой неделе индекс RGBI активно обновлял многолетние минимумы, отыгрывая повышение ключевой ставки и жесткий сигнал ЦБ. В результате индекс опустился до 96,56 пунктов, доходность индекса выросла на 63 б.п. – до 19,13% годовых.

Доходность годовых ОФЗ достигла отметки 21,3% годовых, что уже превышает верхнюю границу прогнозного диапазона средней ставки на 2025 год. В результате, большая часть рисков повышения «ключа» в декабре уже в цене коротких ОФЗ.

Ожидаем, что на текущей неделе рынок госбумаг будет консолидироваться на достигнутых минимумах в ожидании новых данных по инфляции. Вместе с тем инфляционные риски остаются высокими – недельная инфляция на 28 октября продолжила ускоряться (0,27% после 0,20% неделей ранее), годовая достигла 8,6%.

Таким образом, говорить о развороте рынка пока преждевременно. Рекомендуем основную часть облигационного портфеля держать в коротких корпоративных флоатерах срочностью 1,0-1,5 года.

По данным Росстата, с 22 по 28 октября потребительские цены выросли на 0,27% н/н (рост на 0,20% неделей ранее), существенно отклонившись от сезонной нормы. Ключевым драйвером роста выступили продовольственные товары, в том числе за счёт скачка цен (1,7% н/н) на плодоовощную продукцию. Это подразумевает рост инфляции до 8,6% г/г (8,5% неделей ранее). Темпы роста недельных цен в октябре с поправкой на сезонность, по нашим оценкам, соответствуют 9,4% в годовом выражении (после 9,9% в сентябре). Отметим, что в последние месяцы недельные данные скорее недооценивали темпы роста цен (за счет компоненты услуг).

Больше «ястребиных» новостей от Банка России. Банк России вчера опубликовал итоговый вариант Основных направлений денежно-кредитной политики на 2025–2027 годы. Новый базовый прогноз на этот период уже был представлен после заседания совета директоров 25 октября, а документ содержит обновлённые рисковые сценарии.

Сегодняшнее решение Банка России поднять ключевую ставку сразу на 200 б.п. является попыткой восстановить доверие к регулятору, которое снизилось после ряда неудачных попыток вернуть инфляцию к целевому уровню, продолжающихся с 2020 года», — пишет экономист Bloomberg Economics Александр Исаков. — «Заглядывая вперед, мы полагаем, что Банку России может потребоваться повысить ставку до 25%, чтобы денежно-кредитная политика достигла того же уровня жесткости, которая помогла охладить инфляцию в 2022 году. Но это выглядит не слишком вероятным, так как в ближайшие месяцы экономика должна остывать быстрее, чем ожидает регулятор

Банк России удивил рынок. Большинство из тринадцати опрошенных агентством Bloomberg экономистов ожидали, что ключевую ставку повысят менее чем на 200 б. п., двое прогнозировали сохранение статус-кво.

Денежный рынок учитывал в ценах повышение ключевой ставки на сегодняшнем заседании до 20% и в ближайшие три месяца — до 21%.

Сегодняшнее повышение ставки до 21% — не сюрприз. Это было понятно после появления новостей по бюджету.

Самое интересное – прогноз. И вот тут – неожиданность! Прогноз средней ставки до конца года (21.0-21.3%) означает, что на заседании 20 декабря ставка может быть поднята сразу до 23% (если ставка 20 декабря будет поднята до 22%, то средняя до конца года – 21.1%, если до 23%, то средняя – 21.3%). Сигнал из пресс-релиза – «допускает возможность» означает, что вероятность повышения очень высокая (когда ЦБ сомневается, он даёт сигнал «оценивать целесообразность»).

Мы сомневаемся в том, что в декабре потребуется повышение до 23%. Повышение до 22% — базовый сценарий. Чтобы он не реализовался, темпы роста цен в ноябре-декабре должны замедлиться хотя бы до 6-7% saar (в октябре они остаются 8-9% saar), нефть (Brent) удержаться от обвала ниже 70, а рубль – не уйти за 100.